Summary

- 120일선 하회하며 부진한 장세 지속. 6거래일 연속 하락세 기록한 북미 증시 반등한 것과는 이례적, 주말효과인듯. 

- 이평선 하회로 단기 반등가능성은 있어보임. 단, 5/15 그리스 국채 만기 및 연정 구성 등 유로존 소버린 리스크 관련해서는 방향성 타진이 쉽지 않은 상황.

- 외국인 선현물 매도 지속되고 있어 수급측면에서 부정적인 상황 지속. 1145원선 환율에도 매도하고 있음 놓고볼때 리스크 헤지성 매도인 듯. 1주일 기준 외국인 매수세는 별다른 특징없음. KODEX200인버스 매수 정도.

- 중국 지준율 인하 5월 중 가능성은 높아짐. 3월 대비 4월 수출 및 수입 모두 하락, 4월 CPI 3.4% 내외 안정적. 유로존 경기침체 지표로 확인되면서 경기하강압력 높아지는 편. 단 부동산시장 과열에 대한 규제의지는 여전히 명확하게 높음. 철강업종을 매수해야 하느냐에 대해서는 여전히 회의적.

- 북미 증시는 나쁘지 않음. 어닝서프라이즈 지속되면서 휘스퍼링 넘버는 올라가고 있겠지만 경기확장 여부가 지표로 계속 확인되고 있는 중. 

- 단기 반등 차원에서 밸류에이션 플레이, 매크로-팩터 차원에서 북미&차이나(어닝&그로스 플레이) 투트랙으로 구성해야 할 듯. 

- 밸류에이션 플레이. 단기 반등 가능성에 베팅. 단기낙폭과대. earnings yield 기준. 현재 valuation 싼 종목군들은 대부분 cyclical, 매크로 리스크 점증으로 재미없을 수 있기 때문에 우려스러운 부분.

- 북미&차이나 플레이. 그냥 어닝&그로스로 가자. consensus만 보지 말고 price-adjusted earnings로 봐야 할듯.

Summary

- risk sentiment indicator 크게 하향, 작년 10월 수준까지 하락. bear territory이나 급락에 따른 단기반등 가능성은 있음. 지수 역시 120일 이평선 인근으로 내려오면서 단기반등 가능성에 한표. 금일 pr차익매도 출회가능성 있어 차일 상승 여력 있을 듯.

- 대부분의 factor가 bear-like level로 내려온 가운데, bull-like factor이던 VIX 역시 bear-like으로 turn-down. 15수준에 머무르던 VIX는 최근 20수준까지 상승중. 미국 메이시스 기업실적이 나쁘지 않았음에도 실망감에 하락한 걸로 보아 earnings에 대한 기대치는 상당한 수준. 계속된 어닝서프라이즈로 실적에 대한 눈높이가 상당히 올라왔음을 반증.

- 그리스 정쟁은 좀더 익스텐딩 되는 분위기. SYRIZA는 긴축안 재협상 재차 강조, 연정 구성 실패로 6월 중 2차 총선으로 갈 경우 SYRIZA 우세 예단하는 이들도 있음(BOAML). 50석 가져간 상황에서 가능성은 높지 않아보임, 단순 분위기에 편승한 발언인 듯.

FICC

- 다만 가장 부정적인 요인은 financial distressed factor가 큰 폭으로 하락했다는 것.  단 EULIBOR-OIS spread는 큰 변화 없음. 여전히 liquidity 문제는 아니라는 것을 반증. treasury vol. 상승 역시 부정적 요인. 스페인 외에 프랑스, 독일, 미국 모두 상승 중. 국채 10년물 일드는 1.82%로 하락, 3개월 최저치 기록. 

- 예상대로 EURUSD는 1.30선 회복하지 못하고 재차 하락. 1.2980 수준에서 지지되던 라인이 1.2930 수준까지 하락했음. 

- Oil/gold price ratio는 3월 박스권 저점에서 반등했으나 gold price 하락에 기인한 것. 3월 박스권 패턴은 고점과 저점 모두 낮아지는 형태. copper price는 계속 하향중이며 역시 동일한 패턴 유지, 고점 및 저점 하향. 중국 긴축완화 시그널은 좀더 기다려야 할 것으로 보임.

- JPY/KRW ratio는 반등 이후 하향 추세. 자동차 업종에 부정적인 요인. 전일 토요타, 지진피해에서 벗어나 실적 추이 회복 가능성 언급. 

KOSPI

- 반도체 long - 자동차 short의 relative play는 전일 긍정적. 기관수급도 대체로 동일선상에 있음. 

- 철강업종, POSCO를 계속 사는 이유가 궁금. 낙폭과대인식으로 보기에 너무 많이 올라왔음. EPS 상향 가능성이 있는건지, 휘스퍼링 넘버는 좀더 위에 있는건지 확인 필요.

Summary

News wrap-up

- 그리스 연정coalition 구성 실패. 제1야당 격인 좌파진영 Syriza 리더 Tsipras는 그리스 부채의 적법성을 따져 묻겠다는 강경의견 밝힘. 그리스 내 정치적 혼란 재점화되면서 전일 주요 증시는 하락 마감. 월트디즈니 등 기업 어닝 서프라이즈 지속에도 S&P500 -0.4% 내외 하락마감한 걸로 보아 시선은 현 시점 market dragging factor는 유로존 소버린 리스크. 페이스북 IPO가 남아있지만 S&P PE 99배 수준, 지나치게 비싸다는 평으로 어느정도 흥행할지는 미지수. 테크주식들은 요 몇일 견조하게 버텨주고 있는 중.

- 유로존 문제. 정치혼란 지속 되고 있는 그리스, 6월말이면 구제금융 바닥날 것이라는 시장의견 있음. 연정구성 실패로 6월중 repeat election 가능성 언급한 기사(FT). 그 이전에 정리되기 쉽지 않을 듯. 정치 불안정으로 그리스 관광객은 12% 이상 감소했다는 뉴스플로우도. 그리스 유로존 exit 시나리오에 따른 신평사 시나리오 확인이 필요. 6월 총선에서도 혼란 지속, 유로존 EXIT 가시화될 경우 충격은 불가피.

- 독일은 견조한 내수중심 경기확장국면 이어지고 있는 중(IMF). 그리스 문제 재점화로 유로화 약세국면 접어들게 되면 export 역시 좋아질 수 있음(독일 주요 수출품목, 지역이 어딘지 확인이 필요). 문제는 주변부 경제. 유로화 약세 지속시 수입물가 상승으로 core-near econ간 불균형 보다 확대될 수 있음. 기존 유로존 정상 & ECB 놓고볼 때 성장협약 체결은 서로 다른 속내로 쉽지 않은 문제, ECB 스탠스는 문제가 본격적으로 불거지기 시작한 시점에 바뀔 수 있을 것. 그리스 2차 총선, 추가지원 필요시점이 6월임을 감안하면 2Q 내내 재미없을 수 있음.

FICC

- 미확인.

KOSPI

- 12M PER 기준 9.48배 수준으로 싸지만 1Q 수출감소 등 export momentum 감소에 대한 우려는 남아있음. 하반기 수출부진 시 원화절상 속도 역시 지지부진할 것. 가장 우려되는 부분 중 하나.

- 자동차 업종. earnings yield gap으로 봤을때 자동차는 작년 7월 이후 가장 비싼 영역에 진입. 전일 그리스 문제 및 EURUSD 다시 1.30 이하로 내려오면서 엔고로 value gap 회귀는 소폭 제한될 가능성 있어보임. 12M fwd. EPS에 큰 변화 추이는 없음. 

- IT반도체 업종. earnings yield gap으로 봤을때 1~2% 내외 언더퍼폼 시 premium 영역 -> value 영역 진입. Gradual하게 EPS 상향되는 몇안되는 업종. 자동차와 relative value play하려면 (EM+북미)/유로존 매출 비중 따져보아야 할 것. IT반도체가 자동차보다 언더퍼폼한다면 상기 비중이 더 낮기 때문이라고 밖에 판단하기 힘든 국면. 요 몇일 둘다 언더퍼폼했으나 relative play상으로는 자동차>>IT반도체.

- 은행 업종. value gap 하향 중 (아웃퍼폼 중). 저축은행 사태가 큰 여파를 남기지 않는 듯한 인상. 정책 리스크가 남아있는지 확인이 필요함.

- 에너지 화학 업종. 현재 valuation play trading 영역에는 있으나 금년 1월 LTRO실행에 따른 랠리가 있었던 시점만큼 싸지는 않고(1% 내외 비싼 상황), EPS하향이 계속되고 있다는 점에서 EY gap으로는 1% 이상 비싼 수준으로 판단해야 할 듯. 유가가 $100선 이하로 내려왔다는 점, 중국 긴축완화 시점이 다가오고 있다는 점은 긍정적인 포인트. pros&cons 모두 존재, 5월말까지 지켜봐야 할 듯.

- 철강소재 업종. 작년 7월 이후 가장 비싼 수준, 현재 premium 영역. 주가는 시장수준 유지했으나 EPS 하향조정이 지속되면서 premium 영역 들어선 것으로 판단함. EPS하향조정은 일단락된 것으로 판단. 중국 긴축완화에 대한 대응차원으로 저가매수한 것인지 판단 필요.

- CSI300 cyclical - non-cyclical은 연초 이후 지속적으로 alpha play. 중국 철강업종 주가 추이 및 투자의견, 실적 컨센서스 모니터링 필요할 듯.

Summary

- 유로존 이벤트는 일회성 쇼크로 지나가는 상황, 예상했던대로 프랑스보다는 그리스가 문제. 뉴스플로우 터져나올때마다 시장을 괴롭힐만한 여지를 남김. 그리스 자국내 유로존 exit 여론, 일부 당파를 중심으로한 긴축안 재협상 요구로 진통 꽤나 있을 듯. 독일 및 프랑스 증시 모두 -2% 내외에서 시작했으나 (+) 반전마감, 전일 그리스 증시는 -6% 내외 폭락.

- EURUSD currency는 예상대로 1.30선 재차 회복. 계속 불거질 유로존 문제 감안해볼 때 추세적 절상은 어려울 것. 엔화추이가 중요, 자동차 업종 랠리 향방의 포인트.

- 강하게 반등한 유럽 증시와 달리 전일 commodity는 별다른 반등없이 하락세 마감. gold는 소폭 상승, WTI는 -0.5%내외, copper 역시 -0.3% 내외 하락세 기록. oil/gold price ratio 하향은 매우 부정적 요소. 기술적으로 근 2개월 가까이 지지해오던 20일선 하회하고 equity market과 달리 반등하지 못했다는 건 시장이 크게 재미없을 것이라는 반증이라고 봄.

- 기존 ECB를 볼 때 ECB 스탠스가 긴축에서 성장으로 돌아서는 시점은 시장이 많이 재미없어진, 많이 늦은 시점일 수 있음. 계속 drag할 것으로 보임.

- value play가 살아나려면 추가유동성이 필요함. 문제는 추가유동성은 없거나 제한적일 것. 2008년 crisis 이후 value stock이 계속 아웃퍼폼. 시장 과잉된 유동성+경기회복 기시감으로 discount factor 분명한 종목들 - such as financial distressed stock - 굉장히 싸보이는, 과잉유동성으로 영속기업 스트레스, 즉 주식레벨에서 다운사이드가 높았던 종목들은 다운사이드가 제한되고 업사이드가 확실한 시장환경이 연출되어 아웃퍼폼할 수 있는 여지가 있었다면, 유동성 흡수가 1년 이내, 경기회복 기시감이 상당부분 제거된 현 시점에서 시장이 요구하는건 확실히 growth임. 중국 긴축완화, ECB 스탠스변화(긴축->성장)으로 돌아서는 시점에 반등 국면은 있겠지만 모두 2분기 이후 이벤트이고, 2분기 이후부터는 2013~2014년 미국 금리인상 기시감이 높아질 것이기 때문에 타이밍상 아웃퍼폼할 기간이 길지 않을 수 있음. 결국 올 한해동안 growth가 시즈널 화두가 될 것. Long-term reversal의 관점에서도 Growth에 힘을 실어줄 수 밖에 없는 상황. Cyclical들은 계속해서 "value trap"에 빠져있을 수 있음.

Summary

- 시장 하락 trigger는 4월 고용지표 부진과 유로존 정치적 리스크 재부각. 북미 고용지표 부진은 기업실적 서프라이즈 지속에 따른 whispering number 상향, 시즈널리티가 제거되며 예상되었던 것.

- 6월 operation twist 종료 앞두고 4-5월 고용지표 수준이 중요할 것이라는 컨센 있었음. 부진하면 할수록 QE3에 대한 기대감이 커질 것이라는 것. 문제는 "커져가는 기대감에 발맞추어 FRB action 역시 QE3로 동행하느냐" 하는 부분. 현 시점에서 추가 QE3는 not realistic하다고 봄. 가장 큰 이유는 역시 경기지표. Subpar이긴 해도 완만한 경기회복세는 지속되고 있기 때문(소비자 심리지표, PMI, 실업률 below 8.1%). 유가하락 등 core inflation이 낮아지고 있다는 것은 QE실행에 따른 부정적 요인을 배제하는 긍정적 요인이나, QE를 triggering하는 직접적 요인은 될 수 없음에 주목. 미국이 직면한 무엇보다 중요한 이슈는 재정긴축임. 클린턴-부시행정부 기간 내 증가했던 공공부문 고용이 오바마 집권 중 계속 줄어들고 있음이 이를 반증. 실물회복이 빠를수록, 확인될수록 속도에 관계없이 공공재정 긴축에 들어갈 것임. 실제 민주당 및 공화당 모두 2013년 예산 재정긴축 기획중(한국)

- 유로존 정치적 리스크 재부각은 결국 "긴축->성장"으로 돌아서게 할 것. Core econ에서 메르켈은 지방선거 패배(독일), 좌파진영 올랑드 2차결선 승리(프랑스)했으며, 그리스 역시 기존연정의 과반 득표에도 불구하고 좌파(SYRIZA)-극우진영(Golden dawn) 원내 진출 성공으로 유로존 exit - 기존 긴축안 협의내용 재검토 가능성 높아졌음. 프랑스 좌파 집권보다 그리스가 더 큰 문제. 전자는 성장협약 촉구로 선회할 가능성이 높지만 후자는 긴축안 재협상 요구로 시장신뢰 하락, 구제금융 확보 자체가 어려울 수 있음. 연정 신민당 사마라스 총리 "연정 사실상 패배 시인, 재협상 의사" 밝힌 것 또한 부정적인 요인. 문제는 얼마나 많은 시간이 소요될 것인가 하는 점all the matters about the timing. 성장협약 촉구에도 부구하고 ECB는 여전히 peemptive하기보단 responsive한 집단이며, 은행권 돈줄이 막힌 상황, financial distressed는 아니기 때문에(EURIBOR-OIS spread는 지속 하향 중) 선재적 액션은 당분간 없을 것으로 보임. 

- 유로존 정치적 리스크 재부각으로 유로화 1.30 지지선 테스트 중. 1.30은 무너졌는데(10:05), 긴축에 힘실을 수 밖에 없는 core econ(독일)에는 부정적 요인. 유로화 약세로 돌게 되면 core econ은 보다 높은 수준의 인플레이션 리스크에 노출, near econ은 수출물가 상승 효과, 불균형 확대가 예상not proved.

- 시장반등의 trigger로 1) 유로존 긴축->성장 전환, 2) 북미 subpar recovery 지속(또는 QE3, though not realistic), 3) 중국 긴축완화 전환을 들 수 있는데, 정치적 리스크가 불거질 가능성을 놓고 보면 3안이 가장 realistic. 내용에 따라 다르겠지만, 이 경우 단기낙폭과대 cyclical들이 아웃퍼폼할 가능성 있음(5월 중순 이후?)

- market 대비 earnings yield gap 기준, 삼성전자는 기존 프리미엄 영역에서 밸류에이션 영역으로, 자동차는 프리미엄 영역으로 옮겨가면서 비싸졌다, 반도체 >> 자동차 이야기한 바 있음. 실제 EPS상향이 지속되고 있는건 반도체 업종. 주 소비시장이 IT는 북미&유럽, 자동차는 북미&이머징 중심이라는 차이는 있음. 유로존 정치적 리스크 재부각되면서 재차 risk-off, 엔고영역으로 진입, 자동차 업종 수혜여파, 금일 자동차 업종 O/P중. Currency ratio 기준 JPY/EUR로는 2011-10, JPY/KRW로는 2011-09 수준까지 반등. 추세적 반등으로 보기는 힘들 듯. EUR/USD는 1.30은 무너졌으나(14:20), 1.2980 수준에서 공방 중. 유로존 제외 경기저점국면 탈피 중이기 때문에 작년과 같은 극단적 risk-off가 되기는 힘들 것. 시장 조정 완료 후 밸류에이션 국면에서 reverse될 것으로 판단.

- 아무튼 그럼에도 올해 시장이 간다면, 중국 긴축완화 & 내수소비진작 수혜, 유로존 제외 경기모멘텀 회복(북미, 이머징) 스토리인 듯. who knows?

Summary

-       전일 commodity price 대부분 하락, copper spot -1%, spread -1.4% 내외 하락, 박스권 플레이가 되더라도 이전 상단에 도달하지 못하고 재차 하강하고 있다는 건 부정적.

-       1Q12 S. Korea Export moderately losing its momentum, 중요한 건 채권시장 외국인 플레이어 역시 한국을 이탈하고 있다는 것

n  채권시장 외국인 플레이어들 원화절상 효과 노려, 만기상환 자금을 다시 재투자하지 않는다는 건 1Q12에서 확인된 글로벌수출 부진 지속, 원화절상 속도에 대한 의구심 내포하고 있는 것

n  위안화 일일변동폭 상향조정, 수입물가 하향유도에 따른 내수소비 촉진정책으로 위안화 강세가 예상되는 환경에서 중국 등으로 이탈하고 있음, 실제 위안화는 최근 단기변동폭 크게 상승

Yield Gap-based valuation attractiveness (반도체/자동차/화학/철강/은행/증권)

-       주 후반 들어 순환매 양상으로 반도체, 자동차 U/P vs. 그간 U/P했던 cyclical은 O/P 중

-       Earnings yield gap(via. Market)으로 볼 때 반도체>>자동차. 자동차 yield gap은 historical low 수준, 밸류에이션 매력은 없어. EPS상향은 실적발표 시점 일회적으로 크게 상향, price up으로 expensive.

-       소재 Cyclical 중엔 relatively 화학>> 철강. 둘 모두 EPS 하향조정이 가속화되고 있다는 점에서 absolute level에서는 부정적. 다만 yield gap으로 볼 때 화학업종 보다 매력적인 level. .철강업종 EPS 소폭 반등추이 있다는 점에는 주의 필요.

-       그외 은행업종 매력적인 valuation. 이머징마켓 국가 중 은행업종 밸류에이션이 제일 낮은 수준. Yield gap historical high 치는 시점에서 반등 중. 저축은행 리스크 정리되는 시점에 단기반등 여력 있을 것이라 봄.

Summary

-       Risk sentiment indicator 전일 기준 +0.19, 재차 bull territory 진입

-       Bull-like factor는 VIX, EM currency vol.

-       Bear-like factor는 Cyclical-defensive relative performance, market momentum이나 모두 up-turn trends

-       Smith-Malin은 여전히 bearish factor 선호 -> forecast PE relative to history, Div. Yield, PBR, Earnings momentum, Quality

n  대외 모멘텀으로 중국 긴축완화를 기대하는 입장에서 copper price 박스권 이탈 여부가 중요하다고 언급한 바 있음(04/27). 박스권 하단에서 상승 중이던 Copper price는 상단돌파 실패 후 재차 하락

u  최근 copper price 상승은 LME copper “cancelled warrant 급증에 기인, “warrant cancelation”은 LME warehouse에서 실물인도를 원하고 있음을 의미

u  즉,  “cancelled warrant 급증 -> fundamental demand 증가” & 기관 수급 부진한 상황에서 외국인이 macro-player임을 감안하면 수급측면에 긍정적 요인으로 작용할 수 있다는 시각도 있었지만(키움, 마주옥),

u  “LME stock counting에 들어가지 않는 private warehouse keeping이 급증하고 있다”이라는 주장도 제기 (Standard Chartered), 결국 중국 경기 모멘텀 회복이 쉽지 않음을 시사

u  시각에 따라 oxymoronic한 스토리, 중국 내 copper inventory 증가를 어떻게 볼 것인가에 대한 문제 (실물수요 확대전망에 따른 pile-up vs. 부진한 “현재” 경기 상황)

u  단 어느 쪽이건 크게 나쁘지 않음, 전자라면 하드랜딩에 대한 의구심 불식, 후자라면 긴축완화 진입이 그만큼 가까워졌다는 이야기. 단 단기적 이슈는 아님. Growth는 유지되고 있기 때문에 2Q or 하반기 예정하는 컨센서스 (삼성)

n  유로존 정치적 리스크가 이번 주 이후 수습국면에 접어들 수 있다는 것도 하나의 긍정적 요인.

u  5월 6일 프랑스 2차 결선 투표 예정, 극우계열 르펭의 무투표기권 운동으로 사르코지 입지는 보다 좁아진 상황, ECB 긴축정책에 전면 반대하는 좌파계열 올랑드 우세로 ECB와의 정책공조 우려도 있지만.

u  정작 주요국 CDS는 큰 변화 없음, 이미 pricing되었거나, 큰 우려가 없거나. IMF당시 외신 우려를 자아냈던 DJ정부와 유사한 행보를 보일 것으로 해석하는 시각도 많음 (결선 투표 전 지지자 결집을 위한 카드, 협상력 확보)

u  어느 쪽이건 불확실성이 해소될 수 있는 영역이라는 데에 방점을 두어야 할 것.

Summary

-       전일 기준 -0.40 수준으로 여전히 bear territory, 주초 -0.80 내외까지 하락했다가 소폭 상승

-       Bull-like factor는 VIX, EM Currency vol.

n  경기지표 혼조세에도 북미 어닝서프라이즈 지속으로 소폭 상승하는 듯 했던 VIX는 다시 하향 추세

-       Bear-like factor는 financial distressed, Cyclical-Defensive relative performance, market momentum 등

n  Financial distressed factor는 여전히 negative 영역이나,

n  프랑스 및 독일CDS 재차 하향 추세, EURIBOR-OIS spread(3M) 역시 큰 변화 없이 하향 지속

n  스페인 익스포저는 프랑스>>독일, financial contagion시 가장 취약할 것으로 보이는 동유럽(헝가리) CDS는 크게 하락

-       Smith-Malin은 좀더 bearish하게 돌아섰음, 현시점에서 bearish하게 만들 것인가 고민되는 부분 -> Div. yield, historical PBR, Earnings momentum, Price momentum

n  단 Copper, Oil/Gold price ratio등 market-friendly factor는 3월 이후 박스권 하단에서 상향 추세, 박스권 상단 돌파 여부 주의 필요

n  시장상승의 전제조건은 유로존 무제한적 양적완화 or 중국긴축완화. 단기 가시성 측면에서 Copper 박스권 상향돌파는 중국 긴축완화 기대감 반영한 것일 것, 이 경우 철강 및 에너지화학 반등 및 중국소비 수혜주(파라다이스, 호텔신라, 오리온, 아모레퍼시픽 등) 추가 랠리 가능성 있음

n  결국 현 조정양상이 시스템 리스크&센티먼트 훼손으로 불거졌기 때문에 기술적 저항선 돌파 & 투자자 자신감 회복 여부 중요할 것, KOSPI 역시 기술적 지지선 1970선 인근에서 반등 하락 반복하고 있는 중

n  1Q GDP에 대해선 우호적 평가, 설비투자 급증(반도체), 정부 적극적 경기부양책을 민간이 흡수, 재고감소 등 내용적인 측면에서도 긍정적이라는 평

u  국내 경기 펀더멘털에 대해선 “S. Korea 나홀로 독야청청”식의 외신 평가도 적지 않음 (<-> 내수위축, 가계부채 문제 등)

u  유로존 긴축지속에 따른 성장둔화 문제가 불거질수록 중국의 긴축완화 속도도 빨라질 수 밖에 없을 것, 이미 인도&브라질은 금리인하 동참, 결국 all about endurance & timing

SUMMARY

-       현 조정국면이 유로존 재정위기 문제라면 유로존 반등을, 매크로 및 실적 측면 카탈리스트 부재라면 후자에 초점 맞춰야 할 것.

-       유로존 내 중국 수출비중 생각할 때 분리자체가 어려운 이슈지만, 국내증시 3월 중국양회 이후 박스권 진입한 점으로 미루어 후자가 키팩터, 전자가 조정빌미를 줬다고 판단

-       다만, 유로존 문제가 키팩터라고 해도 당분간 긍정적 시각 유지하기는 힘들 듯 (from 국제금융센터)

n  프랑스-독일 국채금리스프레드는 재차 확대 중이며 (2월초 88bp -> 4월 이후 130bp)

n  프랑스 스프레드 상관관계는 스페인, 이탈리아와 각 0.43, 0.80 수준 -> 이탈리아+스페인 익스포저 합계액 “프랑스 5천억 달러 > 독일 3천억 달러” 반영하는 듯, 프랑스 신용강등 루머도 여기에서 출발

n  4~5월 프랑스 대선으로 정치적 리스크 부각 가능성이 높아 변동성이 높을 수 밖에 없는 환경, 현 분위기는 올랑드>>사르코지, 올랑드는 메르켈, ECB와의 궁합이 좋지 않음

-       ECB는 physically 추가금리 인하 룸이 있지만, core econ인 독일 경기확장세 감안 시 주변부 경제를 위해 easing하기는 쉽지 않을 것. 가더라도 마찰음은 피할 수 없음. Painful.

-       현 시점이 2009년과 유사한 패턴을 그린다는 점에선 조윤남 연구원의 4월 전략 내용과 일치, 문제는 그 이후 시나리오

n  실제 2009년 7월과 현재 macro indicator reaction은 경기사이클 방향 외 크게 다르지 않은 것으로 판단 (see the below)

n  조윤남 연구원, 유로존 내 경기회복세 온도차이를 이유로 4월말 이후 시장충격->추가QE 시나리오를 그리고 있지만,

n  시기적으로 문제가 일찍 불거진 모양새. 2009년과의 차이는 여전히 미진한 경기회복세 & 추가 QE 룸이 있던 2009년 VS. 경기회복세 확인&추가QE 명분이 없는 지금의 환경 차이

n  “미국경기회복+유럽우려감일 경우 삼성전자 중심 포트폴리오 VS. 유럽위기감 완화라면 cyclical, high beta, low quality”를 제시

u  오늘까지 전자가 우세한 분위기지만(삼전 VS. 화학,증권), 드라마틱한 정책 변화가 예상된다면 후자로(cyclical, high beta, low quality, higher risk)

-       결국 매크로 측면에서 카탈리스트를 찾자면, 미국과 중국이 뭔가 해줘야 하는 환경, 무제한적 양적완화(미국) or 긴축완화 시동, 글로벌 경기부양 모드(중국), 단기간에 좋아지기는 쉽지 않을 듯.

n  다만 전일까지 긍정적 요인은 동유럽 CDS 급등이 없었다는 것, 결국 금융시장 위기감은 고조되지만 전면적인 financial contagion까지는 염두에 두고 있지 않고 금융시장 긴장감 고조에 따른 정책변화 기대하고 있다는 반증

n  이런 이유로 정치적 리스크 해소되는 5월 초순까지는 단기 변동성 확대, 조정양상으로 바닥다져가는 국면 들어갈 듯.

n  그 사이 정책변화 시그널 있으면 드라마틱한 반전은 언제든 가능. 경기사이클이 나쁘지 않고 경기이평선이라는 60일선에서 반등했다 것도 의의

Risk sentiment & Smith-Malin

-       Risk sentiment indicator, near “Bear”, near “Bull” territory (-0.31 -> -0.1 내외 반등)

n  유로존 재정위기 재차 고조로 financial distress 관련 factor 모두 negative.

n  EM currency vol.은 매력적인 수준으로 올라왔지만, 위안화 일일 변동폭 조정(위안화 강세 부채질)에도 불구하고 bull로 올라섰다는 건 마냥 긍정적일 수는 없는 요소

n  어제 1% 남짓 상승에도 삼전 제외 high beta stock들은 일부 종목 제외 별 재미 없었음(증권, 화학, 철강 등)

-       Smith-Malin model 역시 박스권 조정장 인식 시그널 -> preferred factor는 PE relative to the history, earnings momentum, price momentum, quality

n  Forecast PE가 아닌 PE relative to history, Quality에 초점

u  삼성전자 역시 EPS revision으로 PE level 단기 저점 국면에서 재차 반등 -> PE relative to history

u  조선주에 기관 매기 일부 몰리는 이유는 2분기 수주성수기 & 저가수주 가능성 낮다는 평가 때문인 것으로 판단 -> earnings.

n  MSCI AxJ, Dollar Idx, Copper, Gold/Crude oil price ratio 하향 추세, VIX 3월말 저점 찍고 상승 vs. Mfg Idx, BDY Idx 상향 추세

n  Bull-like factor 역시 저점(trough)에서 강한 반등이 아닌 박스권내 상승추세 판단(Not from peak, not from trough)

n  BDY idx, speculative 저점 인식에 따른 상승으로 보수적 접근 필요할 듯 (1yr low에서 반등 국면)

n  ML Global Wave는 Mfg index 터닝을 이유로 bull signal, 유로존 긴축재정에 대한 피로감 있는 가운데, 중국 긴축지속 시 모멘텀 부재 지속될 듯 (유로존 수출비중 14%)

u  북미 최근 경기지표 혼조세에도 QE3 가능성은 높지 않음

l  QE1은 market 1/3 drop후, QE2는 13% drop후, twist는 12% drop후, 지금은 고점대비 3~4% drop 수준 (ft)

l  연 3% 성장이면 고용회복에 문제없다는 반론도 매파 중심 제기, 오바마가 FRB신임이사로 대대적으로 밀었던 MIF 경제학 다이아몬드 교수는 결국 공화당 비판에 1년 만에 사퇴, 다이아몬드 교수는 노동정책 전문가로 경기부양 지지하는 Novel prize winner.

u  ECB통화정책, 유로존의 문제는 expanding이 확연한 독일은 too loose, elsewhere는 too tight하다는 것 (BCA) -> 푸조, 피아트 등 “elsewhere” 제조업체는 오늘내일 할 정도로 어렵다, 유로화 단일통화는 유로존 core econ(독일)은 살리되 유로존 주변부 경제를 망가트리는 주범

u  보시라이 충칭당서기 스캔들에서 비롯된 중국 계파간 권력암투는 생각보다 심각한 수준이라는 평가. 중소상공인에 대한 대출한도 증액 등 미시적 수준에서 터치는 있겠지만 부동산 가격 완전히 잡힐 때 까지 긴축 지속될 듯. 철강업종 주가흐름에 주목할 필요 있을 듯.

u  시라카와 BOJ 총리, 3월말 FRB의 통화완화 비판 발언에도 양적완화 지속(surprise), 예상보다 나은 수준의 deficit 기록했지만 여전히 deficit, 매크로 불확실성&연임 (민주당 내각과의 정책공조) 염두에 둔 포석